アーン アウトとは？意味や種類、手順から注意点まで

 

 

アーンアウトとは？

アーンアウト（Earn out）とは、M&A実行後、最終契約書で定めた条件に応じて、買手企業が売手企業へ追加代金を支払う義務を意味します。
M&A実行後の一定期間内に、買収対象である売手企業が最終契約書で定めた条件を達成した場合、両社が合意した計算方法に基づき対価が追加で支払われます。
一般的には、M&Aの買収対価は一括で支払いますが、買収対価の一部を買収後の条件達成と連動させることにより、リスクを適切に配分し、買収対価における両社の認識の違いを埋めることを目的として用いることがあります。
この規定は「アーンアウト条項」と呼ばれ、以下の財務指標が条件として設定されます。
純利益、売上高、営業利益、EBITDA、営業キャッシュフロー、フリーキャッシュフローなど
アーンアウト条項の事例は、クロスボーダーのM&A取引においてよく見られます。一方、日本国内のM&A（IN-IN型）、特に中小零細企業のM&Aではあまり用いられません。

■アーンアウトの種類
アーンアウト条項には、主に以下の種類があります。

**固定型アーンアウト**：あらかじめ設定した財務目標を達成した場合に、契約時に定めた固定額の追加対価を支払う方式です。シンプルでわかりやすく、交渉も比較的スムーズに進みやすい特徴があります。

**変動型アーンアウト**：業績の達成度合いに応じて追加対価が変動する方式です。例えば、営業利益が目標の80%達成なら追加対価の80%を支払う、といった比例計算を採用するケースがこれに当たります。業績の実態を反映しやすい半面、計算方法の合意に時間を要することがあります。

**段階型アーンアウト**：業績目標を複数の段階（ティア）に分け、達成した段階に応じて追加対価の金額が変わる方式です。目標の達成に向けた売手のインセンティブを段階的に設計できるため、モチベーション管理に適しています。

■アーンアウト実行の主な手順
アーンアウト条項を活用したM&Aは、おおむね以下の手順で進みます。①評価指標・目標値の合意：売上高・営業利益・EBITDAなど、双方が納得できる指標と数値を交渉・合意します。②評価期間の設定：通常3年以内の評価期間を定め、計測の開始日・終了日を明確にします。③契約書への条項明記：最終契約書（DA）にアーンアウト条項の内容を具体的に記載し、紛争リスクを低減します。④評価・検証：評価期間終了後、第三者機関なども活用しながら財務指標の達成状況を検証します。⑤追加対価の支払い：達成が確認された場合、合意した計算方法に基づき買手から売手へ追加対価が支払われます。

M&Aスキームとしてのアーンアウトは、株式譲渡や事業譲渡などの対価設計の一形態として位置づけられ、特に企業価値の評価にギャップがある場面で有効な選択肢となります。

アーンアウト条項には複数の種類があり、それぞれ特徴や適用場面が異なります。以下の表では、代表的な3つの種類を概要・メリット・デメリットの観点から整理しています。

種類	概要	メリット	デメリット
固定型	目標達成時に固定額を追加支払い	シンプルで合意しやすい	業績超過分が反映されない
変動型	達成度に比例して追加対価が変動	業績実態を公平に反映	計算方法の合意に時間がかかる
段階型	複数段階の目標に応じて対価が変わる	インセンティブ設計が柔軟	条項が複雑になりやすい

どの種類を採用するかによって契約の複雑さや公平性が大きく変わるため、買い手・売り手双方の状況や交渉方針を踏まえたうえで最適な設計を選択することが重要です。

アーンアウト条項が用いられる理由

M&Aにおいて、買手は「リスクを最小限にして会社・事業を譲り受けたい」、売手は「自社を納得のいく価格で譲渡したい」と考えます。しかし、M&Aの成約後にDDによって把握できなかったリスクが顕在化して企業価値が下がる、または買収金額にギャップが生じて、どちらかが不満を持つことになる可能性が残ります。この場合、両社のギャップを埋める方法として、財務指標など目標値を設定し、それを達成した場合に追加の支払いを実行するアーンアウト条項は用いることになります。
 

 

アーンアウト条項のメリット

買い手のメリット

① 潜在的なリスクの回避で
買手が買収対価を一括で支払う場合、成約後に売手のリスクが顕在化することを回避するために、最終契約書で定めた財務条件の達成状況に応じて買収対価の支払いを実行します。これによって、買収対価を一括で支払う場合の潜在的なリスクを回避することができます。

② 資金の社外流出の分散
買手は買収対価を一括で支払う必要がないため、資金の社外流出（キャッシュ・アウト）を分散化できるメリットがあります。多額の現金が社外流出することによる資金繰りへの影響を防ぐこともできます。

売り手のメリット

① より多くの譲渡対価
財務条件の達成結によっては、売手は一括で譲渡対価を受け取る場合より多くの譲渡対価を受け取れる可能性があります。アーンアウト条項は、売手にとっても自社の成長のために利用できる買収条件のオプション条項であると言うことができます。

② 　売手のモチベーションの維持
一定の成果を達成することは、売手の将来性が高く評価されていることを意味するので、売手の従業員のモチベーションが高まることが期待できます。
 

 

アーンアウト条項のデメリット

買い手のデメリット

① 　買収対価が高くなる可能性
売手の業績が大幅によくなった場合は、成約時に想定した買収対価よりも高い買収対価を支払うことになります。このような場合に備えて、買手は買収資金が想定より必要になる可能性を認識しておく必要があります。

② 支払いが困難になる可能性
アーンアウト条項を附帯することによって、最終契約と買収資金の支払いの時期にタイムラグが生じます。そのため、その間に買手が諸般の事情によって買収資金を準備できなくなるリスクも想定されます。特に買手の事業規模、財務内容によっては、この様な場合が想定されます。

売り手のデメリット

① 一括で譲渡対価を獲得できない
売手は定められた財務条件などの目標が未達であると、譲渡対価を受け取ることができません。アーンアウト条項がないM&Aの場合、売手は一括して譲渡対価を受け取るため、譲渡対価が分割で支払われる点は、売手にとってはデメリットになります。

② 業績目標の達成結果によって譲渡対価が変動
売手は、業績目標の達成結果に応じて受け取る譲渡対価が変わります。したがって、売手としては達成が現実的ではない目標の設定に同意しないことが重要です。

両者に共通するデメリット

交渉に時間を要する点
買手にとっても売手にとっても、M&Aの契約にアーンアウト条項を附帯するためには、その内容を検討する必要があります。
アーンアウト条項は売手と買手の双方にとって重要な契約内容でるため、両社ともに慎重に検討・交渉することになります。そのため、手間や時間がかかることになり、この点はアーンアウト条項のデメリットであると言えます。
 

 

アーンアウトを実行する際の留意点

① 　評価指標

アーンアウト条項では、売上高、営業利益、EBITDA、などの財務指標を目標値として設定します。これらの目標値をクリアすれば、買手は追加の買収対価を支払うことになります。
この場合、買手の資金負担が増えないように、故意に財務指標を操作・改ざんすることも想定されます。例えば、既に売手の経営権を掌握している場合、買手のこのような行為が起こりやすいと思われます。

② 　評価期間

アーンアウト条項においては、売手に対する評価期間も非常に重要になります。評価期間が長期間である場合、さまざまな外部的・内部的要因によって企業価値が変動します。とくに景気動向や業界動向などの外部的要因による変動は、防ぎようがありません。よって、評価期間は短期間である法が望ましいとされています。通常、評価期間は3年以内とされています。

③ 　再売却

再売却については、一般に買手の考え方と売手の考え方が異なります。売手としてはアーンアウト条項の達成に向けて取り組んでいる途中に、再売却できないような条項を契約書に定めるようにします。一方、買手は一定の金額を支払うことによって再売却できる（アーンアウト条項の消滅）などの内容を契約書に定めることを考えます。